原標題：從到期結構看明年信用環境能否改善？——江海證券債市日報2019-12-25

主要內容：

2019年整體低利率環境下，信用債供給持續放量，同時受益于寬信用政策的呵護，今年整體融資需求高于以往。目前1-12月非金融類信用債合計發行量和凈增量分別達到9.16和2.19萬億元，較2018年同期水平增長26%和45%。進入四季度，10月和11月的發行量分別在8300和8900億元， 扣除到期后凈增也分別有1400和2300億元，臨近年末，12月前25天凈融資規模與10月相近。

回顧2019年取消或延遲發行的情況，我們發現信用債單月債券取消或者推遲發行要滯后于違約數量高發時期，期限在3個月左右。一方面可能與債券發行計劃提前2-3月制定有關，另一方面表明市場一級發行的活躍度與違約情況相關。從行業來看，中低評級信用債受到信用債違約以及信用分化下機構投資偏好的影響，取消發行數量較多。從企業性質來看，取消發行的企業性質主要為地方國有企業，一方面國企整體發債規模高于民企，存在高基數的影響；另一方面也表明違約常態化背景下，市場一級獲券相對謹慎。

年內存續信用債集中于2020年3月、4月和8月到期，上半年規?；九c去年持平，下半年在沒有新發債的情況下到期壓力明顯小于去年。2020年全市場信用債到期量為4.93萬億元，較2019年少增1.15萬億元，進入回售期債券總量為1.67萬億。分月度來看，3、4月債券到期及回售壓力最大，分別為5472、5220億元。3季度債券到期及進入回售期金額共計高達19219億元，占全年比為29%。

行業分布方面，建筑、房地產、公用事業以及交運等債券募資依賴度高的行業明年到期壓力將會持續，而化工、食品飲料、輕工制造等民企違約高發行業明年到期規模有所下降，表明明年整體的信用環境或將改善。需要重點提示建筑行業，由于建筑裝飾業景氣度下滑，年內新發債券大多增加回售選擇權條款，導致該行業明年面臨的到期以及回售壓力雙高，考慮到今年6、7月建筑業連續爆雷，南京建工和安徽省外經建紛紛出現現金流問題，市場擔憂情緒或將加大行業內部企業的償債壓力。

債券市場展望：從到期結構看明年信用環境能否改善？

市場表現方面，周三債券市場交投尚可，早盤央行暫停OMO操作，今日有500億資金到期，凈回籠500億。全天來看資金面維持寬松，回購利率多數繼續下行，隔夜資金破1，而7天跨年資金有所上行?，F券方面，日內新增消息不多疊加前期降準預期反應較充分，多空均衡下，利率波動不大；直到股市尾盤出現一波買盤，活躍券利率下行。全天來看，活躍券收益率與昨日收盤下行1-2bp左右。國債期貨高開震蕩，全天收漲。對于后期，我們關注：

2019年整體低利率環境下，信用債供給持續放量，同時受益于寬信用政策的呵護，今年整體融資需求高于以往。目前1-12月非金融類信用債合計發行量和凈增量分別達到9.16和2.19萬億元，較2018年同期水平增長26%和45%。進入四季度，10月和11月的發行量分別在8300和8900億元， 扣除到期后凈增也分別有1400和2300億元，臨近年末，12月前25天凈融資規模與10月相近。

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