無近憂有遠患 美股風險不容忽視
外匯天眼APP訊 : 2019年歲末之際，美股2018年四季度大跌的歷史沒有重演，反而不斷刷新歷史高點紀錄。我們認為美聯儲貨幣政策重歸寬松(降息+有機擴表)和全球制造業反彈(11月美國制造業就業數據好于預期)都有利于美股沖高，歸根結底還是前期觸發經濟衰退的擔憂因素消退，并疊加流動性寬松下的估值攀升的結果。
2020年美股還能否再創新高呢？我們認為美股伴隨全球經濟在2020年一季度階段性企穩而保持強勢的可能性很大，但是2020年二季度之后，補庫周期結束疊加結構性問題，如全球人口紅利消退、貧富分化加劇和地緣政治沖突等因素，都意味著經濟企穩只是階段性的，未來提高勞動生產率和優化收入分配是關鍵，在這個過程中，如果政策的效果邊際遞減、全球化和逆全球化力量博弈，具備泡沫特征的美股可能面臨較大的下行風險。
觸發美股調整的因素有以下幾個：美國經濟增長放緩、美國政府減稅帶來的積極效應消退、高企的公共債務和企業信用擴張放緩。
從美國經濟增長來看，2020年二季度放緩的概率很大。一方面，美國居民消費可能對經濟的支撐減弱。雖然美國失業率保持低位，但是美國的個人收入增長卻并未同步強勁，且美國勞動力市場進一步強勁空間有限。從美國的貨幣政策來看，帶來的是股市等資產價格上漲，而實體經濟低迷，新增非農就業的增長主要來自低收入部門，反而導致美國貧富差距拉大。數據顯示，美國的家庭凈資產中位數，收入為90%—100%的人群的資產獲得了大幅增長，但大多數普通居民的資產基本上沒有增長。
另一方面，美國的減稅政策在2020年對經濟提振消散。2018年，特朗普政府稅改措施使得美國個人實際有效稅率由2017年的12.12%降至2018年的11.66%，企業實際有效稅率由14.98%降至10.65%，稅改政策對美國GDP拉動約1個百分點。然而，統計顯示2019年美國個人實際有效稅率反而在上升，截至9月末較2018年全年上升了0.13個百分點。
從美國公共債務來看，債務膨脹不利于美國經濟發展。美國國會預算辦公室最新公布的年度預算展望顯示，截至9月30日的2019財年美國預算赤字預計達9600億美元，2020財年預算赤字將擴大到1萬億美元。國會預算辦公室在2019年5月預計2019年美國財政赤字為8960億美元，2020年為8920億美元。從兩份預測數據來看，美國財政赤字增長的速度比預期要快得多。
美國公共債務擴張帶來的是美聯儲被迫從有機擴表演變為新一輪QE。此輪美聯儲購債被美聯儲稱為“有機擴張”。不同于以往的QE，此次購債主要是短期債券，且久期較短，目的是解決銀行體系儲備金不足的問題。歷史上美聯儲曾經在1942年實行了長達十年之久的盯住收益率曲線政策，主要目的是為“二戰”融資。本次美聯儲傾向于控制短端利率，而非長端利率。然而，隨著美國經濟復蘇動能在2020年二季度消退，并不排除美聯儲將資產購買計劃從“有機擴表”演變為新一輪資產負債表全面擴大的真正擴表。
值得關注的是美國減稅效應邊際遞減，甚至出現負面效果。2016年至今美國財政赤字擴大，是順周期擴張，這在歷史上是很少見的。對于美股而言，減稅帶來企業流動性改善，支持美國上市公司進行大規模股票回購，這也是2016年至今美股上漲但盈利不上漲的背離原因。當前美國是貿易和財政雙赤字，之所以美股還是繼續強勢，在于特朗普減稅使得企業在營收回落的情況下利潤保持穩定。而2020年減稅效應減弱，美國上市公司利潤可能加快下行。
此外，美聯儲貨幣寬松空間遠不及2009年，而美國上市公司在減稅效應消退后，現金流下降使得股票回購數量也在下降。數據顯示，經過2019年三次降息之后，美聯儲將利率降至0的空間只有175個BP，而2008年金融危機爆發后美聯儲降息的空間高達350個BP。
最后，工商業信貸違約壓力上升，或同時約束企業投資及個人消費。MBS余額持續上升，尤其今年以來上升幅度擴大，但美聯儲的購買卻在持續縮小。數據顯示，2019年下半年以來美國高收益CCC或以下級企業債期權調整利差持續攀升，截至2019年12月12日升至10.61個BP。
從國際資本流動性來看，隨著歐洲和日本大量負利率資產，美聯儲貨幣寬松疊加公共債務高企，資金會流出美國，奔向新興市場，美股走勢在2020年大概率弱于新興市場股市。從利率角度來看，芝商所經濟學家Erik Norland研究發現，收益率曲線斜度與未來增長之間的相關性呈現正相關，其中美國收益率曲線均處于歷史陡峭度的末10%，表明未來的增長可能會大幅放緩。
因此，從策略上來看，短期可以繼續看多美股，但由于估值偏高，存有泡沫的風險，買入微型E-迷你標普500指數期貨的風險收益比不高，可等待機會賣出微型E-迷你標普500指數期貨對沖潛在的下行風險。
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